中證鵬元評級 作者：吳進輝 趙云蛟 趙瑞
來源：中證鵬元評級
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本周看點
2025年我國公募REITs市場走勢呈現倒V型，先漲后跌，指數年內最高漲幅達16%，臨近12月底，累計跌幅回調至2%左右。截至12月23日，2025年中證REITs全收益指數報收983.81點，年內漲幅回調到1.65%，下半年市場的持續下跌拖累REITs在大類資產漲跌幅排名中表現靠后。全年共新發行REITs產品22只，其中首發20只，發行規模為407.81億元，同時2單擴募項目成功落地。市場活躍度顯著增強，2025年全市場日均成交額達5.9億元 ，較2024年同期的4.21 億元大幅提升40%。
2025年我國公募REITs走勢可以分為六個階段：第一階段是從一月初到二月末，市場強勢開局，無風險利率中樞持續下行，REITs的高分紅優勢凸顯。第二階段是從二月末到四月末，REITs市場呈現高位盤整格局。第三階段是從四月末到六月下旬，市場進入供需錯配主導的強勢上漲階段。這一階段的行情主要由資金驅動，與股債市場表現相關性差，形成獨立分化走勢，機構投資者普遍處于欠配狀態，倉位回補需求與持續涌入的前期踏空資金共同推動市場上行。第四階段是六月下旬到八月中旬，市場開啟下半年下跌行情，呈現高位回調態勢。監管窗口指導詢價區間上下限提高，推高新發REITs的定價水平，對市場情緒形成壓制，疊加估值偏高和止盈，市場普遍回調。第五階段是八月下旬到十月下旬，市場經歷短暫回調后進一步突破下行。這一階段，REITs市場與債券相關性有所鈍化，隨著權益市場進入震蕩階段，市場風險偏好降溫，REITs市場吸引部分資金回流，后續權益市場再度大漲，利率回調，REITs被持續壓制和資金出逃，再次進入陰跌模式。第六階段是十月下旬至十二月下旬，市場在盤整后進入持續下行通道，指數一度跌破1000點整數關口。12月之后，經營權本息拆分預期升溫，疊加年底機構止盈需求，雙重壓力下市場進入快速下跌階段，12月10日起，市場經歷10連跌，指數一度跌破1000點。
12月24日，市場出現顯著反彈，迎來關鍵轉機。指數收盤成功收復1000點關口，單日回升22.9點，漲幅達2.33%。當日REITs產品實現普漲，單只REITs漲幅最高超5%，市場情緒明顯回溫。短期內市場有望扭轉前期弱勢行情，指數底部確認，進入震蕩盤整階段。
宏觀經濟
12月EPMI回落至榮枯線以下；
重要資訊、政策監管回顧
習近平對中央企業工作做出重要指示；
李強主持召開國務院“十五五”規劃《綱要草案》編制工作領導小組會議；
發改委等三部門制定印發《互聯網平臺價格行為規則》；
央行：關于實施一次性信用修復政策有關安排的通知；
華泰三峽清潔能源REIT正式申報；
貨幣市場
上周流動性相對平穩，回購利率漲跌互現；
上周利率全線下行；
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一、本周看點
【2025年公募REITs二級市場走勢復盤】
2025年我國公募REITs市場走勢呈現倒V型，先漲后跌，指數年內最高漲幅達16%，臨近12月底，累計跌幅回調至2%左右。截至12月23日，2025年中證REITs全收益指數報收983.81點，年內漲幅回調到1.65%，下半年市場的持續下跌拖累REITs在大類資產漲跌幅排名中表現靠后。從板塊來看，消費基礎設施REITs領漲市場，除了個別項目與年初持平，其余年內漲幅達18%-40%。市場持續擴容，全年共新發行REITs產品22只，其中首發20只，發行規模為407.81億元，同時2單擴募項目，華夏北京保障房REIT擴募規模為9.46億，國泰海通臨港創新產業園REIT擴募規模為17.23億。流動性方面，市場活躍度顯著增強，2025年全市場日均成交額達5.9億元，較2024年同期的4.21億元大幅提升40%。2025年以來我國公募REITs二級市場走勢可以分為六個階段：
第一階段是從一月初到二月末，市場強勢開局。REITs市場延續了2024年末的上漲行情，開年首個交易周即實現“三連陽”，中證REITs全收益指數重返1000點。無風險利率中樞持續下行，REITs的高分紅優勢凸顯。在資產荒背景下，REITs基礎資產的優質性以及產品的稀缺性吸引了大量利率敏感的固收類資金配置，推動REITs市場持續走強。此外，節假日效應疊加“兩新”、全面提振消費行動等促消費政策出臺，推動消費板塊領漲市場。在此期間，市場每次短暫調整后都伴隨著指數再創今年新高，REITs指數累計上漲96.2點，漲幅達9.9%。
第二階段是從二月末到四月末，REITs市場進入高位盤整階段。這一階段，市場結束前期單邊上漲行情，進行震蕩整理，單日最大漲跌幅絕對值在1%以內。在理財資金贖回與債市流動性收緊的影響下，市場開始進行估值回調。隨后年度報和季度報公布，產業園及物流板塊業績不及預期，觸發集中拋售。同時，全球關稅沖突升級引發市場避險情緒，進一步增加了市場回調壓力。盡管面臨調整壓力，由于機構仍處于欠配狀態，市場展現出較強韌性，維持高位震蕩。
第三階段是從四月末到六月下旬，市場進入供需錯配主導的強勢上漲階段。這一階段的行情主要由資金驅動，與股債市場的表現相關性差，形成獨立分化走勢。階段前期，在機構投資者普遍處于欠配狀態的背景下，季報披露后涌現的倉位回補需求與持續涌入的前期踏空資金共同推動市場上行。階段后期，在“資產荒”環境下，REITs產品的高收益特性吸引大量新投資者進入，新增資金的支撐下賺錢效應與正向反饋循環進一步打開上行空間。同時低利率環境下，REITs配置價值凸顯，疊加保障房板塊在擴募行情帶動下顯著走強，進一步帶動市場情緒高漲。在此期間，REITs指數累計上漲72.77點，漲幅達6.9%。
第四階段是六月下旬到八月中旬，市場開啟下半年下跌行情，呈現高位回調態勢。6月下旬，監管部門通過窗口指導提高了REITs詢價區間的上下限，直接推高了新發REITs的定價水平，對市場情緒形成明顯壓制。除政策風險外，年中節點機構止盈情緒升溫，疊加股市持續走強吸引部分資金分流，進一步加劇市場調整壓力。從大類資產定價邏輯來看，“反內卷”推動股市和商品走強，風險偏好壓制下，REITs市場與股票市場走勢的相關性顯著增強。7月底是二季報集中披露節點，指數在短暫修復回調后，受自身估值偏高、上行空間不足等多因素影響，繼續維持下行態勢。截至8月19日，這一階段REITs指數累計下行70.5點，跌幅達6.3%。
第五階段是八月下旬到十月下旬，市場經歷短暫回調后進一步突破下行。進入9月之后，REITs市場與債券走勢的相關性有所鈍化，指數迎來一波反彈。同期股票市場經歷持續上漲后進入震蕩階段，市場整體風險偏好有所降溫，而REITs市場中的保障房、消費基礎設施等板塊經營數據表現向好，吸引了部分資金回流。但從9月中旬開始，權益市場再度大漲，利率回調，REITs被持續壓制和資金出逃，再次進入陰跌模式。截至10月21日，REITs指數跌至1031.66點，這一階段指數累計下行22.4點，跌幅為2.1%。
第六階段是十月下旬至十二月下旬，市場在盤整后進入持續下行通道，指數一度跌破1000點整數關口。10月底是三季報集中披露節點，10月底前市場經歷小幅回調，之后進入震蕩區間；12月之后，市場負面因素集中釋放，經營權本息拆分預期升溫，疊加年底機構止盈需求，雙重壓力下市場進入快速下跌階段，12月10日起，市場經歷10連跌，指數一度跌破1000點。這一階段，指數累計下行47.8點，跌幅達4.6%。
12月24日，市場出現顯著反彈，迎來關鍵轉機。指數早盤雖以984.28低開，但全天震蕩走強，收盤成功收復1000點關口，指數單日回升22.9點，漲幅2.3%。當日REITs產品實現普漲，單只REITs漲幅最高超5%，市場情緒明顯回溫。短期內市場有望扭轉前期弱勢行情，本輪指數底部確認，逐步進入震蕩盤整階段。
二、宏觀經濟
【12月EPMI回落至榮枯線以下】
中采咨詢、科技部中國科學技術發展戰略研究院聯合發布，12月中國EPMI為49.1%，環比回落3.6個百分點至榮枯線以下，弱于季節性（51.0%），景氣度有所下降。其中生產端，淡季持續影響下，生產量環比下降3.5個百分點；需求端下降幅度大于生產端，延續11月需求景氣度走弱趨勢，出口訂貨指標環比下降3個百分比，產品訂貨環比下降5.4個百分點；價格端，12月銷售價格環比上漲0.2個百分點，“反內卷”效果持續顯現，新興行業價格企穩回升；融資端，貸款難度指標環比上升2.9個百分點，新興產業融資約束較11月有所收緊；企業研發活動、新產品投產指標環比分別回落1.1個百分點和2.8個百分點，企業對未來預期愈偏保守。
12月EPMI回落至榮枯線以下，低于歷史整體同期水平，制造業PMI與EPMI走勢呈現較大的同步性，預計12月制造業PMI將小幅回落。
三、重要資訊、政策監管回顧
1.習近平對中央企業工作做出重要指示
中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席習近平近日對中央企業工作作出重要指示指出，黨的十八大以來，中央企業認真貫徹黨中央決策部署，積極服務國家戰略，在國民經濟中發揮了骨干和支柱作用。
習近平強調，新征程上，中央企業要充分認識肩負的職責使命，更好服務黨和國家工作大局，服務經濟社會高質量發展，服務保障和改善民生，勇擔社會責任，為中國式現代化建設貢獻更大力量。要聚焦主責主業，持續優化國有經濟布局，切實增強核心功能、提升核心競爭力。要立足實體經濟，強化關鍵核心技術攻關，推動科技創新和產業創新深度融合。要進一步深化改革，完善中國特色現代企業制度，健全公司治理結構，著力解決制約企業發展的深層次問題，努力建設世界一流企業。要統籌發展和安全，有效防范化解風險，不斷夯實企業安全發展的基礎。
習近平強調，要堅持和加強黨的全面領導，加強企業領導班子建設，壓實管黨治黨責任，推動黨的領導融入公司治理各環節，促進黨建工作與生產經營深度融合。要完善制度、強化監督，堅決懲治腐敗，鍥而不舍糾治“四風”，著力營造風清氣正的政治生態。
2.李強主持召開國務院“十五五”規劃《綱要草案》編制工作領導小組會議
12月22日，中共中央政治局常委、國務院總理李強主持召開國務院“十五五”規劃《綱要草案》編制工作領導小組會議，深入研究《綱要草案》編制工作。
會上，國家發展改革委就《綱要草案》編制進展情況作了匯報，與會同志進行了討論。李強說，編制“十五五”規劃綱要是當前一項重要任務，習近平總書記在中央經濟工作會議上對做好規劃綱要編制工作提出明確要求，我們要深入學習領會、認真貫徹落實，進一步做好《綱要草案》編制工作。
李強指出，目前《綱要草案》的編制已經有了較好基礎，下一步要集中力量、精益求精做好修改完善工作。要著眼于更好發揮規劃引領作用，緊緊圍繞推動高質量發展這個主題來設定指標、安排政策、謀劃項目，推動經濟實現質的有效提升和量的合理增長。致力于發展新質生產力，在推動科技創新、加快培育新動能、促進經濟結構優化升級上取得突破性進展。要進一步明確任務舉措，圍繞“十五五”規劃建議明確的戰略任務做好細化實化工作，使規劃內容更加貼近發展需要。謀劃一批能夠帶動全局的重大工程、重大項目、重大載體，既為未來發展積聚新動能、培育競爭力，又為當前擴大內需、穩定經濟運行提供支撐。要深入貫徹改革創新的要求，準確把握當前發展的階段性特征，克服路徑依賴，善于運用改革創新的辦法破解難題。堅持政策支持和改革創新并舉，聚焦打通體制機制上的堵點卡點，深入謀劃新政策新舉措，形成組合放大效應。要充分體現民生溫度，回應社會關切，推出一批惠民生暖民心的重大政策和項目，切實解決群眾急難愁盼問題。找準改善民生和擴大內需的結合點，在增進民生福祉中培育新的經濟增長點。
李強強調，《綱要草案》編制要充分發揚民主，廣泛凝聚共識，認真聽取并吸納各方面意見建議，匯集各方智慧，形成發展合力。
3.發改委等三部門制定印發《互聯網平臺價格行為規則》
12月20日，為健全互聯網平臺常態化價格監管機制，規范相關價格行為，保護消費者和經營者合法權益，推動平臺經濟創新和健康發展，國家發展改革委、市場監管總局、國家網信辦制定了《互聯網平臺價格行為規則》（以下稱《規則》）。
《規則》在行業競爭方面提出要求，要求平臺經營者不得違反《中華人民共和國電子商務法》第三十五條規定，采取提高收費標準、增加收費項目、扣除保證金、削減補貼或者優惠、限制流量、搜索降序、算法降權、屏蔽店鋪、下架商品或者服務等措施，平臺經營者、平臺內經營者不得違反《中華人民共和國價格法》第十四條第二項規定，以排擠競爭對手或者獨占市場為目的，以低于成本的價格銷售商品或者提供服務，擾亂正常的生產經營秩序，損害國家利益或者其他經營者合法權益。平臺經營者不得強制或者變相強制平臺內經營者按照其定價規則，以低于成本的價格銷售商品或者提供服務，擾亂市場競爭秩序。
《規則》對保護消費者價格權益提出要求，平臺經營者、平臺內經營者提供以下商品或者服務，應當以顯著方式向消費者展示相關選項，并提供便捷的取消途徑：（一）提供免密支付服務；（二）搭售保險、交通服務、其他合作平臺服務、退票服務、延誤補償等額外服務或者商品；（三）設置自動續期、自動扣款。平臺經營者、平臺內經營者銷售商品或者提供服務，不得違反《中華人民共和國價格法》第十四條第六項規定，采取抬高等級或者壓低等級、虛假提高數量或者時長等手段，變相提高或者壓低價格。
4.央行：關于實施一次性信用修復政策有關安排的通知
為積極應對新冠疫情后續影響，支持信用受損但積極還款的個人高效便捷重塑信用，助力經濟持續回升向好，中國人民銀行決定實施一次性信用修復政策。現就有關安排通知如下：
一、政策內容
對于2020年1月1日至2025年12月31日期間，單筆金額不超過10000元人民幣的個人逾期信息，個人于2026年3月31日（含）前足額償還逾期債務的，金融信用信息基礎數據庫將不予展示。其中：
（一）個人于2025年11月30日（含）前足額償還逾期債務的，金融信用信息基礎數據庫自2026年1月1日起不予展示相關逾期信息；
（二）個人于2025年12月1日至2026年3月31日之間足額償還逾期債務的，金融信用信息基礎數據庫于次月月底前不予展示相關逾期信息。
5. 華泰三峽清潔能源REIT正式申報
12月19日，據上海證券交易所官網顯示，華泰三峽清潔能源REIT正式申報。
華泰三峽清潔能源REIT原始權益人為中國三峽新能源（集團）股份有限公司，管理人為華泰證券（上海）資產管理有限公司，專項計劃為華泰資管-三峽清潔能源1號資產支持專項計劃，專項計劃管理人為華泰證券（上海）資產管理有限公司。底層資產為三峽新能源大連發電有限公司所屬大連莊河Ⅲ海上風電項目，該項目總裝機規模298.8MW，已于2020年11月全容量并網發電。
據《中國三峽新能源（集團）股份有限公司關于發行基礎設施公募REITs暨關聯交易的公告》顯示，REIT原始權益人，即中國三峽新能源（集團）股份有限公司擬認購34%基金份額，公司關聯人三峽資本控股有限責任公司擬認購10%基金份額。
四、貨幣市場
1.上周流動性相對平穩，回購利率漲跌互現
上周(2025/12/15-2025/12/19)流動性相對平穩，回購利率漲跌互現。具體來看，隔夜利率較前一周上行0.44BP至1.35%，7天回購利率上行0.73BP至1.51%。中等期限方面，14天回購利率上行6.91BP至1.62%，21天回購利率上行16.06BP至1.72%，1個月回購利率下行0.62BP至1.69%。
2. 上周利率全線下行
上周(2025/12/15-2025/12/19)央行7天逆回購投放4,575億元，14天逆回購投放2,000億元，7天逆回購到期6,685億元，合計實現凈回籠110億元，央行持續呵護流動性。上周債市全線下行，長端和超長端大幅調整后快速下行，波動較大，短端則延續走強，其中1Y國債收益率下行3.3bp至1.35%，30Y國債收益率下行2.4bp至2.23%，期限利差進一步走闊。上周央行重啟14天逆回購呵護跨年資金面，同時，市場對LPR調降以及央行加大國債買賣寬松預期升溫，推動利率下行。本周央行公布LPR利率，市場下調預期落空，后續臨近年末，市場情緒更易承壓，債市修復支撐因素較弱，預計市場仍偏震蕩，重點關注基金費率新規政策落地。
作者|吳進輝 趙云蛟 趙瑞
部門|中證鵬元 研究發展部
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
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